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● 刘英杰 谭丁豪
当下化工行业供需错配，价格走弱、盈利承压。不过，开源证券研究所副所长、化工首席分析师金益腾日前在接受中国证券报记者专访时表示，随着扩产进入尾声、政策逐步落地，化工行业正从“要市占率”转向“要利润”，有望开启周期新起点。
行业正面临多重挑战
金益腾表示，2022年以来，受供需错配影响，化工品价格持续走弱，竞争加剧导致企业盈利承压，不少企业陷入“增收不增利”局面。
他表示，今年以来，尽管多项扩内需政策落地有望带动国内需求企稳修复，但供给端竞争进一步加剧、海外需求提升空间有限，使得产品价格走弱、产能利用率走低问题愈发凸显，导致行业整体利润水平偏低，多数企业迫切希望改善竞争格局以回归正常盈利水平，在反内卷浪潮下，新一轮供给侧改革势在必行。
作为典型的周期性行业，化工行业的景气度波动有迹可循。2008年底至2015年，国际金融危机后的需求刺激计划推动制造业景气度快速回升；2015年底至2020年中，供给侧结构性改革通过“三去一降一补”等措施，显著提升了工业景气度；2020年底至2023年，我国率先从全球公共卫生事件冲击中恢复生产，叠加出口需求旺盛、新能源产业高速发展及“双碳”目标推进，工业景气度再度迅速回升。
从当前来看，金益腾认为，行业底部位置确定性较强。具体而言，多数化工子行业在历经多轮调整周期后集中度较高，因而再次通过提升集中度、推动产业出清来优化行业的空间有限。同时，中国多数化工品在全球市场份额占比较高，面临反倾销等外部压力较大，海外市场提升空间不大。
从趋势上看，金益腾认为，化工行情推动力已从过去的需求刺激为主，逐渐转向以供给侧改革为主。结合当前PPI历史数据对比，行业周期在底部区间徘徊已久，且需求端短期改善程度相对有限，进一步印证了从供给端寻求突破、优化供需格局、推动行业向高质量发展转型的必要性。
在金益腾看来，供需错配是导致行业处于长期亏损状态的主要原因，“新价格法”明确不允许全行业长期处于亏损状态进行产品售卖，若能通过政策引导与市场调节消灭全行业亏损现象，龙头公司的利润底部必然会随之抬升。因此，供给端是化工行业出现拐点的关键变量，而需求端更多影响的是周期的高度。当下，国内化工行业的主要矛盾已聚焦于供需错配，亟需解决矛盾问题，推动化工行业走出底部。
自律与政策协同是关键
“当前化工行业反内卷进程正处于政策与产业摸底的起步阶段，行业协会已开始推动企业开展自律行动，但政策的强力推动仍待深化。”金益腾表示，从历史经验看，行业自律效果往往难以持续，短暂减产带来价格回升容易引发开工率反弹，重回供大于求的困境，难以形成趋势性、持续性的改善。
从案例来看，金益腾表示，制冷剂行业是国内化工品反内卷的成功范例，行业通过配额制明确企业产量与销量，已实现周期回升和价格企稳，这为其他行业提供了行政手段与市场机制相结合的参考样本。
“在众多化工子行业中，开工率高的领域更具修复潜力。”金益腾认为，涤纶长丝、粘胶短纤等品种表现突出，其中涤纶长丝尤为典型。2024年5月，行业尝试“一口价”自律模式，短期内推动POY（预取向丝）、FDY（全拉伸丝）、DTY（拉伸变形丝）利润每吨分别增加571元、421元、371元，但受原油价格波动和下游需求低迷影响未能持续。今年行业进行策略调整，采用更灵活的自律方式，叠加产能格局优化，有望实现盈利修复。
涤纶长丝行业已进入产能低速增长期，供需逐步平衡，行业盈利改善主要通过两方面的措施：一是通过政策推动淘汰10%左右老旧产能；二是龙头企业联合减产保价，这一模式在2024年曾短期起效，2025年的持续尝试值得关注。
粘胶短纤行业则呈现不同特点，过去5年无新增产能，供需基本平稳。从行业修复路径上看，碳排放双控政策严控新增产能，遏制恶性竞争行为是驱动因素。作为化纤品种，其周期弹性与全球经济关联紧密，若全球贸易环境改善，则有望拉动需求，当前或为布局良机。
整体来看，金益腾认为，化工行业反内卷需行政与自律双管齐下。制冷剂行业反内卷的成功案例印证了政策的关键作用，涤纶长丝、粘胶短纤等行业在集中度提升的基础上，叠加灵活自律和政策引导，则有望加速周期拐点的到来。
行业周期新起点或开启
“化工行业反内卷的中长期方向非常确定。”金益腾表示，化工行业本轮扩产已经进入尾声，行业正从“要市占率”逐步转向“要利润”，通过淘汰落后产能、加强行业自律等手段，化工行业有望开启周期新起点。
从政策端来看，相关部门要求强化行业自律，防止“内卷式”恶性竞争。强化市场优胜劣汰机制，畅通落后低效产能退出渠道。金益腾认为，目前化工行业处于政策真空期，未来随着更多政策逐步落地，行业内卷问题有望得到进一步改善。
“定价权至关重要。”金益腾认为，化工行业中多数细分行业集中度已足够高，只要少数龙头企业停止互相恶性竞争，价格就能企稳，甚至能获得全球定价权，这是反内卷破局的关键点。
展望行业后市投资机遇，金益腾认为，从整体上看，目前化工行业政策还不够详细明朗，但按照历史规律，化工的大行业（如石化、煤化工）会优先做出整改和指引，所以建议优先配置大炼化龙头、煤化工龙头相关标的。细分来看，可关注自身周期拐点较近的子行业，如涤纶长丝等，目前开工率较好，修复潜力较大。
此外，现在深陷困境、盈利越差、深度亏损的行业，可能是未来反内卷的重点子行业，关注相关行业困境反转的机会。例如，氨纶、纯碱、PVC、炭黑、聚酯瓶片、BOPET薄膜等，上述行业基本处于亏损状态，未来将是重点整改的方向。
“我们坚定看好未来几年中国制造业盈利的系统性向上修复，龙头公司在价格表现上肯定会有很好的表现。”金益腾说。